至去年底,國壽的總投資資產增長19.8%至17908.38億元,筆者認為如果要衡量保險公司全年的業務發展,投資資產的增長比保險收入增長更為重要,因為保險公司的淨利潤主要來自于投資資產的投資收益,與保費收入基本上是沒有關係的,這點投資壽險的投資者必須要了解。投資組合股權類資產佔比由2011年的12.2%下降至9.2%,而債權類和定期存款的佔比就分別按年上升1.6個百分點和1個百分點,去年國內A股的表現只能以慘不忍睹來形容,更是全球主要股市中表現第二差(第一是歐豬國希臘);因此管理層在去年減少股權類的配置是無可厚非的,亦使去年的淨投資收益率按年升0.16個百分點至4.44%,由於可供出售資產減值損失由前年的129.39大幅增加181.13億至310.52億元,使總投資收益率降至2.79%,前文在下曾經講過有關的減值損失其實是集團去年刻意把有關減值帶入收益表,至令相關開支大增,並不是國壽本身的投資資產出現嚴重損失,從股東權益和內涵價值都錄得15%的增長就知道有關開支只是從負債表帶出來,再由去年的利潤所抵消,否則公司的權益就不可能有這麼大幅的增長。

內涵價值(EV)按年上升15.28%至3375.96億元,新業務價值同比上升了3.14%至208.34億元,EV和NBV分別相當于每股14.93港元和0.92港元。內涵價值增長的主要動力來自于經調整的淨資產增加16.54%至1285.07億元,而扣除償付能力額度成本之後的有效業務價值亦上升14.51%至2090.88億元,有關方面增長主要原因是保單結構改善以及償付能力的提升令業務價值得以進一步釋放,同時一次性釋放可供出售的資產減值亦有助提升股東權益。

三大經營支出方面(保單準備金+退保金+賠付支出)佔總保費收入的93.18%,超過了以往87-91%的水平範圍,亦是令利潤下跌的原因。不過,準備金等支出的增加對當期利潤可能是負面,但對長期營運與投資收益會是正面。事實上,國壽去年純利大減,派息亦減少從表面來說的確很差,但投資壽險公司就不可能只是三五年的時間,從2011年集團未釋出的浮虧453.16億改善至2012年的88.76億浮盈中可以看到,國壽去年的實際表現其實是比較理想的,2013年會是令集團輕裝上陣,創造出利潤紀錄的好機會。以現價21元左右計算,相當于1.4倍的往積市涵率(PEV),現階段絕對是長線投資國壽的好時機,最起碼筆者敢說,現價買入年內獲利一至兩成的機會都很高。

中國人壽(2628)公佈2012年全年業績,集團保費收入為3227.42億元,按年輕微增長1.4%,投資收益為800.06億元,按年上升23.42%,股東應佔利潤為110.61億元,按年下降39.7%,每股股東溢利為0.39元或0.4875港元,管理層宣佈派發每股0.14人民幣的股息,按年下降39.14%。對於這份業績,從表面來看的確比較差,純利倒退,派息大減,保費收入增長放緩,但分析過年報內收益表和資產負債表的變化,可以看到中國人壽明顯是把差的東西浮出水面,把好的東西裝備於身上,沒有公佈而己,用四個字可以形容集團去年的業續表現,就是"金玉其中。'

期內總保費收入上升1.4%至3227.42億元,主要增長來源于續期保費的上升,相關收入按年上升16.5%至1801.99億元,受到銀保產品收入持續萎縮以及資本市場仍然處於低位影響,首年業務保費收入(FYI)為1261.11億元,按年下降14.6%,但APE/FYI比為42.5%,去年同期則為39.31%,顯示新造保單的期交比重較高,新造保單結構進一步改善。期交保單中5年期保單比重由2011年的48%降至34%,多項因素影響之下使到一年新業務價值(NBV)在FYI錄得雙位數下降之下依然錄得輕微上升,同比增長3.14%至208.34億元,實屬難能可貴,退保率下降0.07個百分點至2.72%,14個月及26個月的保單持續率分別維持在91%和88.5%較高水平。

中國人壽而至整個內險市場經歷多年的資本市場動蕩,保費收入增長放緩以及保監政策影響之下,近幾年的業務和股價表現都很不理想,然而,筆者認為國內股市已經在去年12月1960點水平見底,而且國壽在去年把資產負債表內的310億浮虧帶入去年收益表內,目前得以淨身而行,筆者相信國壽前景會愈趨明朗。(待續)

自2009年國內3G正式投資使用,中國電訊業就從過去的話音業務為主漸漸轉為以話音+流量+應用信息營運三項業務來發展,從無線上網收入以及流量分別按年增53.6%和187.6%,增速之快顯示中移動未來的發展方向,甚至近日就國內流行通訊程式"微信"可能會受內地電訊商收取服務月費的事件中,都可以顯示到國內居民手機應用已經起了質的變化,以微信有三億用戶計算,假若未來中移動要將有關軟件收取每月五元的服務費,乘以其大若百分之四十的3G市佔率,一年的額外收入已高達72億,對提升利潤有極大幫助。

從收益表中可以看到,支持集團純利錄得輕微上升的主要原因有兩個,一是其超過3300億的銀行存款帶來的利息收入增加,二是集團持有20%的上海浦發銀行獲分配的利潤增加,兩個收入合共按年增加近50億元,正是今年業績增長的金額,顯示中移動的核心業務發展帶來的收益增長仍然相對停滯。不過事實上,從工信部發佈今年首三季的3G用戶增加4446萬戶,而中國移動就佔了當中的59.47%至2644萬戶,相信公司已經發力推動有關業務增長,筆者相信今年內3G業務正式走向成熟的初階。

從財務上,中國移動只可說是無懈可擊,手持超過4000億元現金,其股東權益每年以數百億元增加,完全沒有淨負債,基本上這種公司只要給市場確立其發展形勢,就會重新發光發熱,對於長線投資者來說,其背景,業務優勢,規模和發展空間來說,仍然是其中一只最好的,目前只有不足10倍市盈率,加上超過4厘的股息回報,買入來作長線收息佈處,基本上沒有輸的可能。筆者希望今年能夠增持這只股票,身體力行支持這隻千里馬。

中國移動公佈2012年全年業績,期內營業額為5604億元)人民幣.下同),同比上升6.4%,EBITDA為2536億元,同比輕微上升1%,EBITDA率為45.3%,較前年下跌2.2個百分點;股東應佔盈利1293億元,同比增長2.7%,純利率為23.08%,按年下降0.68個百分點,每股盈利為6.43人民幣或8.03港元管理層宣佈派發每股1.778港元的末期息,全年股息為每股3.411港元,按年輕微增長2.5%,派息比率仍然為43%。

期內總客戶數高達7.1億戶,淨增客戶為6073萬戶,當中3G上客戶數為3672萬戶,佔總上客數為60.46%,而總3G上客戶達至8793萬,3G市場市佔率居全國第一,總通話分鍾數增長7.8%至41923億分鐘,數據收入為1663.4億元,按年增長19.4%,相關業務發展增長遠快于傳統話音業務,帶動數據收入佔總收入比為29.7%,增長3.4個百分點,無線業務收入成為當中增長的主要動力,有關業務增長53.6%,並首次超過應用及信息服務成為數據業務的最主要收入來源,筆者認為無線上網業務會是中移動未來發展和收入來源的核心,不論是3G甚至是所謂的LTE業務(俗稱4G),其中最主要的進步就是針對數據流量的頻寬而作出加強,事實上,中移動的近年業務發展雖然不算快,但很明顯地看到其業務乎合實際趨勢,穩健且擁有優勢,下一篇會繼續分析其未來發展和投資價值。(待續)

踏入四月份,絕大部分上市公司在過去一年業績的發佈都經以塵埃落定,因此亦正是一個合適時候去為自己過去一年的投資表現作一個總結,回顧過去一年,(以市值升幅計算)筆者投資組合的表現是自2008年建立以來最佳的,但畢竟這是浮盈,而且每天都在變化。與其麻木計算自己資產帳面多少,在下認為統計過去一年得到的股息收入更為實際,畢竟長線投資者的願景就是藉股息收入的增加,再利用複息效應去達至財務自由的地步。

經過統計,投資組合的總股息收入比2011年增加了90.94%,升幅如此厲害的原因主要透過外來融資買入以投機為主的卓悅控股(0653),但由於此資金並未算入長線投資組合之內,撇除有關收益的實際股息收入亦有34.23%的升幅,對此筆者也計劃每年的股息收入增長至少也要保持兩成的升幅,以確保現金流收益可以更有規模。事實上,從2009年有統計以來,至今的股息收入增長達223.7%,這主要有賴於持有的股份派息增加以及筆者利用股息和自有資金不斷增持有關公司股份所致,為此在下只想證明通過長線投資來收取股息作收入,經過時間累積,是比投機任何資產更為有效和穩定。

單以股息派發增長的幅度而言,佳景集團(0703)為組合內之冠,短短兩年時間內由2010年派發1.5港仙至2012年的7.5港仙,兩年內升幅高達500%,實在出乎意料之外,在下亦希望多發掘一些類似具增長潛力以及長線價值的優質股,對擴大現金流回報和資本回報都有事半功倍的效果。

卓悅控股公佈2012年全年業績,營業額為28.08億元(港元.下同),按年增長9.6%,毛利按年上升13.2%至13.25億元,毛利率為47.2%,按年上升1.5個百分點;股東應佔溢利同比倒退6%至2.22億元,每股純利為7.4仙。管理層宣佈派發2.88仙末期息,另外再有0.82仙的特別股息,連同中期息全年合共派發的股息為6仙,比前年下降了11.8%,但較中期息的倒退36%有很大的回升。

由於上半年業積受租務合約重訂和行政費用所產生的一次性開支,使盈利按年倒退35%,若單以下半年業績作比較,則錄得17.88%的增長,有關一次性開支受下半年的業務增長得以攤薄,使全年的盈利倒退僅僅為6%。期內,訪港旅客人數繼續突破新高至4860萬,按年增長16%,遠超香港政府預測的5%,其中作為卓悅主要消費顧客的內地遊客高達3490萬人次,佔總數的71.8%。在這種客觀的有利環境之下,對於其業務發展和推動起了積極作用。

按業務劃分,零售及批發分部錄得25.05億元,按年上升9.8%,分部溢利為2.15億元,同比上升1.1%,此業務的毛利率亦上升至41.6%,比2011年上升2個百分點;而美容護理服務收入,為3.03億元,按年增長8%,但有關部分的溢利則倒退43.26%,從中期業務引述集團的解釋是美容業務的顧客行使其預付的服美容務比率下降,令公司轉入當期營業利潤的金額下降,進一步的證據是從資產負債表可看到,流動負債內的已收訂金一欄增長近2800萬元,而其他業務則相對平穩。展望2013年,集團會增設3至5間零售商鋪和1至2間美容院來提高營業額,亦會繼續發展其網上商店以減低固定成本,相關業務在去年錄得13.9%的增長。財務方面,淨負債比率為0,流動比率122%,基本上沒有財務問題,要看的就是公司的業務發展和自由利政策是否能夠貫設。

筆者在一個多月前以0.98元買入,當時就是以其差透的上半年業績作依據,計算以當期盈利買入也不算貴,再經過推敲後斷定其下半年業積很可能不會重演大倒退,結果全年業績令筆者有驚喜,一是純利倒退問題得到大幅改善,二是其末期息與特別股息的金額比預期要高,兩個因素推動下使其股價上升至目前1.25元,個多月的回報有27.55%,遠快于在下的預期,因當初設下的目標是在一年半內升35%或以上的回報,大部分作為中線投機,如今有望提早實現,筆者現計劃將部分股份在日後轉為長線投資組合的成員,因為長遠的股息回報依然甚有潛力,用作收收息的話也很不錯。

佳景集團(0703)公佈2012年全年業績,營業額同比上升18.2%至6.46億元(港元.下同),經營毛利為2.37億元,按年上升19.27%,毛利率進一步由前年的36.4%提升0.3個百分點至36.7%,期內股東應佔溢利為2.42億元,同比大升170.4%;若撇除物業重估所得的一次性收益,經營溢利為1.22億元,同比大升52.8%,這個數字是最能反映出去營運的實際指標,每股經營純利為21.67仙,按年上升50.8%,管理層宣佈派發每股末期息4.5仙,期內位於新馬路的商業中心提前結束租務合約而獲得1190萬元的一次收入,故派發特別股息1.5仙,連同中期股息全年合共派發7.5仙。

于2012年內,由於澳門的經濟持續高速發展,訪客消費總額按年上升15.45%至523億澳門元,加上集團在期內新增設10間食肆來擴大規模,使營業額和經營溢利獲得快速增長,以餐廳類型分類,日式餐廳仍然是集團的收入最主要來源,期內按年上升23%至3.36億元,整體營運收入的53.23%,獨得的經營模式使集團的餐廳保持住極高的毛利率,單以營業額減去食物成本,其毛利率高達71.3%,可謂十分之驚人。而集團擁有的一棟商業大廈經重估後獲得1.25億的公允值收益,該投資物業經獨立第三方估值為4億元,期內有關資產帶來的租務收入為1410萬元,舊有租約將于今年底介滿,預計新租約會為公司帶來更高的租金收入。

展望今年集團會繼續擴充經營規模,包括在澳門機場和新澳門大學增設合共六間餐廳,以及在澳門市內開設數間荼餐廳等,同時公司計劃於2014年初打入火熱的手信業市場,希望爭取一定份額。由於佳景集團與澳門賭場的業務密不可分,在本澳賭博旅遊業持續發展之下,集團的發展仍然亮麗,加上管理層確立了三成的經營溢利用作派息,對投資者而言更顯得有防守性,財務狀況方面,流動比率為232%,淨負債比率為39.9%,公司有著相當穩健的財務,以市價計算的往積市盈率(股價/經營溢利)只有12.32倍,PEG只有0.24,筆者預計佳景在今年經營利潤上仍然有增長空間,保守估計在10-15%左右,有興趣的投資者要留意。

筆者一直奉行價值投資,在這幾年時間內從來沒有動搖過這份信念,但可惜大部分的人只著重實際表現,否則其他的就當作空談,幸好此股在這方面上的確為在下省回不少口水和文字,自2009年兩次買入以來,平均買入價為0.45元,當年收的股息只有1.5港仙,相對于上週五收市的股價為2.67元,全年派息7.5仙,從股價上和派息上的增幅分別為493%和400%,這是投機者利用短時間內永遠都不可能得到的回報,所以低風險,高回報的方法仍然存在,關鍵是有沒有長時間的投入以及信念是否足夠,未來筆者將繼續長線持有此股,策略就是"let the profit run"。

隨著踏入業績發佈期的高峰,很多的上市公司都錄續發佈去年的營運數據,筆者會一如皆往地為大家分析多份的業績報告,今次首先分析SOHO中國(0410)2012年的表現,以及分析一下未來的發展和投資價值:

SOHO中國公佈2012年全年業績,實現營業額為150.3億元(人民幣.下同),同比增長169%,;股東應佔純利為105.85億元,按年大升172%,而比較重要的核心盈利(撇除投資物業的公允值變化)則為33.35億元,同比亦上升135%,三項數據得以倍升的主要原因是由於去年集團的主要項目銀河SOHO在11月竣工,為集團帶來超過150億元的銷售收入,成為盈利大升的主要動力,平均每平米售價亦高達66639元,按年上升11.59%。整體毛利為90.07億元,毛利率由去年的48%上升11個百分比至59%,純利率則為22%,乎合在下的預期。管理層宣佈派發每股0.13元的末期息,全年為0.25元,折合港元約為0.311元,核心利派息比率為38.23%。

事實上,SOHO中國在2012年的業績是十分理想,但筆者認為投資是要看前面,過去亮麗業績再好,對地產公司而言,其手上資產價值和發展潛力更為重要,因此大家應著眼于SOHO中國在未來數年的發展,相信很多投資SOHO的朋友都了解到集團在去年決定告別散售而轉形為持有發展銷目作投資收入,對此筆者是十分同意有關轉變,由於SOHO中國持有的土地項目都位於在一線城市(北京和上海)的CBD之中,通過買入發展再轉售的方式可謂只會浪費資源,因為黃金土地有限,用作持有發展才能收到長做長有之效,預計公司在2014年的所有收入都是來自于租賃而不是銷售的,並將現有十二個位於北京和上海的項目將保留作投資用途,剩下的三個項目分別為銀峰SOHO(塔一,二),中山廣場和靜安廣場合共56.8萬平米的建築面積將會以銷售方式套現,保守估計有關收入將高達至少250億元,而大部分都會在今年內竣工入帳,為公司轉型期間可能出現的流動性風險帶來大大的舒緩,更為集團提供收購新項目的資源。

接下來要檢視集團的財務狀況,截止去年十二月為止,SOHO中國的淨負債率為2.6%,手持現金超過220億元,經調整後的流動比率為164%,其財務之穩健在同業之中絕對位列前茅,因此筆者有信心SOHO的前景是極為光明的,而近年來北京和上海的商業地區租金穩步上揚亦為公司轉形帶來一個實際支持的理據。加上集團在過去多月連番回購股票,到目前為止已經回購了超過1.67億股,約佔整體股份的3.23%,規模可謂不小,筆者利用最新的股份數目除以調整後的NAV折合為每股8.11港元,以現價計算股價比起NAV折讓25%,股息率高達5.12%,目前估值仍然抵買。SOHO中國作為筆者永久組合的成員,有巨大的發展潛力,除了剛剛在月初出業績前增持,未來只要一有機會就會增加碼買入此股,相信長遠回報會會是極為可觀。

筆者於上週一以每股5.85元增持SOHO中國(0410),是自2007年首度買入以來第七度增持,買入的主要原因是此股是筆者長線投資組合的重要成員,在過去一個多月受傳閒困擾加上兩會影響內房股的因素打擊,跌幅近兩成,在下認為其估值已經非常吸引,預期股息率在5厘以上,而且2012和13年的盈利已經有多個已經落成和即將落成的項目保障,營運上風險很低。故此筆者便在其發佈業績前增持,以免業績亮麗下股價提升反而失去低吸的機會。截止上週五為止,SOHO中國的股價為6.21元,事實證明筆者的預測並沒有錯。

隨著業績期的展開,很多公司的股價都會受業績發佈而受影響,事實上,若果大家有對某些公司做長期觀察和投資,其即將公佈的業績是好是壞?相信都已經心裡有數,在這種的情況下造就了買入的機會,例如個別公司的去年業續不好,但具長線投資價值,在正常情況下,亦可藉發佈業績後的股價下跌時作出收集的可能,其實在今次增持之前,筆者已經有好一段時間沒有再買入股票,主要原因是市場氣氛比較好,使絕大部分的股票都持續上升,很少出現跌勢,在這種情況下買入股票作長線持有是不明智的。說回SOHO方面,由於集團在上週三發佈2012年業績,其表現亦符合筆者預期,計劃在下篇文章跟大家分析SOHO中國過去業績表現與前瞻,一如皆往,此股對在下來說,沒有目標價,只有增持價。

林森池先生是筆者最敬重的投資家,對於開始學習林sir的投資要領要數到2008年,當時胡亂買入股票,不在事前做分析,令到自己得較大的錯失,幸好當時聽到香港電台的節目<e線金融網>。節目𥚃請到林sir同大家分析他兩隻愛股中移動和中國人壽的表現,以及教導大家價值投資的精要,這些真令在下受益非淺,雖然筆者在投資路還有很長的路要走,目前至少做到不蝕錢，而有屬於自己的一隻"五倍股",箇中有很大部分都受林sir的教導所致。

當中林森池先生建議大家買入兩隻他自己的心頭好,中移動和國壽,原因亦是從分析中發現到兩者都擁有市場優勢,加上穩打穩札,是長線投資的不二之選。筆者亦十分認同林SIR的見解,因此也持有兩只股票作長線投資,但奈何林森池先生近年已經很少在媒體講述他對兩只千里馬的分析,可惜的是兩個股票在本身的發展未如當時林SIR預測般樂觀,再加上受到金融海嘯的沖擊等系統性風險影響下,兩股股價在近年只是俳佪不前,因此很多跟林SIR買了兩股的人就因而歸咎於他預測不夠準,在網上痛批,筆者對此感到十分憤怒並替林SIR不平,在下認為這些人只喜愛聽貼士買股票賺錢,而不學習和花時間下研究投資要訣,賠了錢就大罵痛罵,其水平之低實在是難以形容,一直以來林SIR教大家的不是那隻股票好,而是教育投資者應有的素質和心理,以及分析股票的重點和避免投資某些對散戶不公平的資產和洐生工具。是"受之以漁"而不是"受之以魚",筆者利用林SIR教導的選股要訣中挑選的股票五年來幾乎沒有失手,這是為什麼有些人失敗時總是怨天尤人,從不反省自我是投資者最大的致命傷。

數年前筆者記得自己看完林SIR的<平民資本家>之後,已覺得獲益良多,當時心目中說過這本賣二百多港元的書,內裡的東西實際值至少一百萬,至此筆者到今時今日仍然認為,沒有看過和聽過林SIR的教學,肯定至少損失百萬或更多!