SOHO中國(0410)公佈2011年全年業績,期內純利為38.92億元(人民幣.下同),按年上升7%,撇除投資物業重估影響,實際核心純利為14.22億元,同比下降60%,主要由於是期內沒有新開發的項目完工確認收入,只有部分位於(前門)天安門南項目二期投資物業竣工。期內銷售物業純利率達25%,比2010年明顯提高了六個百分點。管理層宣佈派發每股0.11元的末期息了股東,連同中期的0.14元,全年共派發0.25元的股息,按年輕微下跌3.85%,派息比率為33.29%,筆者認為SOHO中國的派息比例依然非常之高,雖然金額比去年有所減少,但主要原因是期內沒有可供結算的項目落成所致,投資收益屬於非現金收益,因此純利看似上升,事實上SOHO中國在2011年實現的營業額是減少了,維持到按近10年的水平實屬難得,相信2012年隨著北京的大型項目--銀河SOHO落成之後,今年的業績會有非常明顯的進步。

期內的實營業額為56.85億元,按年大幅倒退69%,毛利率為48%,比前年倒退兩個百分點。期內的合同銷售金額為人民幣109億元,按年大跌54.3%,主要原因是去年下半年受到中央對房地產加強調控,像個別城市試行房產稅開徵或限購等等,嚴重打擊了內地的房地產市場情緒,雖然SOHO中國主打依然是商業用途的物業,不過整體環境不理想,對物業銷售的影響可想而知。

對於地產類公司,作為長線投資者應著重的是公司的定價能力,財政狀況和土地儲備,良好的定價能力令集團能夠擴大利潤水平,穩健的財政使公司在面對市場不景時,沒有賤賣資產的隱憂,更能在市況低迷時發掘收購的良機。而充足的土儲則有助支持長遠發展,就等於面粉是製造面包的必需材料,但質素必須要好,而且不宜儲量過多,眾觀上述三個因素,SOHO中國都合格有餘。(待續)

股東權益總額增至1587.25億美元,按年上升7.49%,風險加權資產增加9.65%至12095.14億元。股東權益佔總風險加權資產比由去年的13.39%下降了27點子至13.12%,表示匯控的財務杠槓輕微加大了,由於去年全球主要市場的利率走勢仍然低迷,使得淨利息收益佔總營業收益由10年的49.3%下降至48.7%,淨利息收益為406.62億元,按年上升只有3%,遠低于風險加權資產的增幅,意味著去年匯控的淨利差進一步被收窄。

以業務劃分,匯控的主要業務可分為四大類,分別是工商業務,零售銀行及財富管理業務,私人銀行業務及有俗稱"炒房"的環球銀行及資本市場業務,一向最賺錢的炒房業務今年卻受到環球資本市場的波動所影響,稅前利潤為70億美元,按年下跌24%,排名第二。取而代之的就是工商業務,稅前利潤上升31%至79億美元,不過筆者認為這只是偶然事件,只要市況保持今年目前的勢頭,炒房業務必定來過大翻身。或者許多人都擔心希債危機和歐豬國等債務問題令匯控可能會泥足深陷,但筆者想講的是,匯控的主要業務都不在有關國家之中,持有歐豬的相關債務最多不過數十億歐元,對匯控來說只是小數目。加上歐債問題至今已有超過兩年時間,理論上集團早以做足有關風險管理和對沖活動,而目前歐央行推行的LTRO(長期再融資方案),共推出近萬億歐元以增強流動性,匯控亦能藉此以超低利率借入有關款項,再買入相同年期的歐豬債套息或對外拆借放款,絕對是"未見其害,先享其利"。

雖然筆者並不擔心歐債問題要對匯控做成很大很大的打擊,但集團本身的經營水平如成本收益比,股東權益回報等指標都仍然處于合格線以下,因此筆者對大笨象可算是審慎樂觀,而管理層公佈今年的頭三季股息仍然保持去年的每季度九美仙,這大抵令眾多投資者感到有所失望,但相信今年末期息會比11年有所進步,長遠而言,匯控重拾漸增派息的勢頭不變,現階段以每股70元的匯控來計算,往積市盈率12.36倍,市帳率在1.07倍左右,估值中性至吸引,若想長線投資匯控收息的話,目前價位開始向下吸納會是一個穩陣且回報不錯的投資。

投入三月份恆指表現明顯比前兩月要遜色,當然恆指從去年的一萬八千點左右,兩個月內上升超過三千點至兩萬一,出現回套是正常的,而正在此時國壽在本星期二發佈盈警,股價連日暴跌超過一成,是自2003年上市以來的第二次盈警,對上一次是在二零零八年時,不過對於國壽在去年的全年業績,筆者早就說過會是不理想,原因是08年所賣的大量三年期保單在去年到期,加上上證指數在去年大跌了22%,雙重因素打擊之下,首三季的盈利已經同比下跌了33%。

股市的深度下跌加上數以千億計的新造保單,令國壽的償付能力充足率跌至去年中的164.21%,不過去年第四季國壽發行三百億人民幣的次級債用作補充資本,預計完成發債後的償付能力充足率會回升至190%左右。保險公司的償付能力充足率比起銀行的資本充足率的波動性更大,主要原因是壽險公司的股權資產佔了相當的比重,股市波動令公允值下降造成保險公司資本變化會十分劇烈,加上獨特的商業模式令壽險公司的新保單反而成為當期賬面上的負累,因此國壽又好,平安也好,去年的表現都會十分不理想。

筆者認為投資必須是長線經營的,而投資人壽類保險公司更是需要花上大量時間研究和投入的,一兩年的表現根本不足以代表什麼。反而壽險公司擁有獨特的金融槓桿操作,在一個發展中的經濟市場之中,其優勢是非常巨大的。因此若果國壽股價因為已經過去了的業績不理想而受到大量拋售,這時就是價值投資者期待的一刻。

匯豐控股(0005)在昨日公佈2011年全年業績,筆者初步了解整份報告後,認為匯豐最壞情況已經過去,未來很有機會會重拾雄風,當然其業務發展速度比新興市場的金融機構是有差距。但整體來說,匯控的投資價值已經重新出現,先簡略介紹2011年的營運數據:

列賬基準之除稅前盈利(EBT)為219億(美元.下同),同比上升15%,以實際基準之EBT則為177億美元,按年下跌12億或6.35%。兩個基準的分別主要是前者把債務和相關金融資產作公允值入賬,而2011年因信貸息差引致的債務公允值變動,為匯控帶來39億的收入,相比10年的6300萬支出引致兩者的稅前盈利表現出現較大差異。若問筆者哪個基準才有最有參考價值的,答案當然是列賬基準,否則08年金融海嘯沖擊全球銀行業時,只參考實際基準的話,公允值沒有反映入賬目內,當年盤數會好看好多。

全年普通股股東應佔利潤為162億,按年上升27%,每股盈利為0.92元,折合為每股7.18港元,末期息0.14美仙,全年合共派發0.41美仙,按年上升14%,折合為3.2港元。值得留意的是,管理層解話為了應付未來監管機構的資本要求和目前形勢,12年首三季都會跟去年一樣派發9美仙,筆者相信這是令匯豐在業績出台後股價下挫的原因。核心一級資本由2010年10.5%跌至2011年的10.1%,去年匯豐成為左全球29間的系統性重要金融機構(SIFI)之一,資本要求會進一步受監視,而為了滿足監管部門和2013年首期的BASEL III,匯控的核心一級資本相信要在明年前重上10.5%,預計最少要在目前基準下增加48.51億的核心資本,最好方法當然是維持目前或減派息,這是匯控不增加2012年季度股息的原因。

而成本收益比率由55.2%進一步惡化至57.5%,但保持去年年終水平,顯示有關比率上升的問題有緩和,但與管理層的目標48-52%仍有相當差距,ROE則上升1.4個百分點至10.9%,而匯控往積ROE大概是在15%以上,可以看到匯控受到全球超低息環境拖累之下,仍有相當時候才能恢復實力。(待續)

根據工信部的統計信息表示,2011年頭十一個月的全國實現電信業務收入為9012億元(人民幣.下同),按年增長9.6%,而非話音業務收入為4185億元,增長16.5%,其中移動數據及互聯網業務收入達到768億元,按年大升54.1%。值得留意的是,非話音業務收入佔整體業務收入由2010年的42.9%,增長至11年的46.4%,業務收入結構持續改善。

3G業務進入規模化階段,截止去年十一月份,3G基站規模達到79.2萬個,其中TD基站為22萬個,3G網絡已基本上覆蓋所有城市和縣城,也意味著未來幾年的有關基站建設開支將會有所下降,對整個提高電信市場的利潤率有正面的影響。3G用戶總人數達1.187億戶,比年初增加7168萬戶,其中TD用戶為4801萬戶,按年新增2731萬戶,佔中移動新增客戶人數的45.29%,3G客戶數佔比遠低于中聯通和中電訊,更遠低于整體市場的72.5%。筆者認為這與3G市場的實質利潤率不高有關,目前國內的電信業務之中,2G仍然比3G市場有更高的邊際利潤,因此這會解釋到為何中移動會採取這種"保利潤,再發展"的模式。

根據最新一月份的上客數據,中移動的總上客數為586.8萬戶,環比上升11.8%,3G用戶有273萬戶;聯通總上客數為323萬戶,其中3G人數佔了305萬,中電信總上客數為278萬戶,3G用戶佔了241萬戶。可以見到除了中移動以外,其餘兩間的電信公司都全力推動3G業務發展,筆者認為有幾個因素可以解釋到,第一就是2G市場基本上是中移動的天下,其餘兩間公司難成為競爭對手。第二是受到I PHONE因素影響,造就了兩間公司的高3G業務比重。畢竟3G業務風險較大,對手機的補貼亦十分之高,筆者認為目前中國移動這種較大市場規模,再發展新模式的業務實在是對股東有利的策略,因為2G制式始終有一天會完全退出市場,介時誰的客戶規模領先,誰就能夠繼續在新的市場中佔有優勢。

筆者在二月一日以每股5.05港元增持SOHO中國(0410),主要原因是估值吸引,加上其股息率甚高,預計2011年度全年派息高達每股0.3元人民幣,折合港元為0.369元,以筆者買入價來計算,股息率高達7.32%,極之吸引,加上集團現金充裕(超過110億人民幣),截止2011年6月30日,總可銷售面積(集團擁有但未開售或已開售項目餘下之土地)超過140萬平方米,而項目的平均樓面呎價高達五萬八千元人民幣/平米,可以滿足集團至少兩年的發展,加上資產質素優異,SOHO前景仍然非常明朗。

未來一段時間將踏入一眾上市公司的全年業績公佈期,筆者仍然會堅持跟大家分析多隻股份,展望2012年有個好的開端,經歷這麼多風雨。在下的投資組合(未計入股息收入)又差不多回到起點,希望繼續發掘更多好股,持有的公司業績表現亦要比以往更上一層樓,努力搵錢,繼續增持優質股這個理念對筆者來說仍然是最重要實現的目標。

所謂的一月效應,指的其實是統計美國的S&P 500指數在過去歷史上的表現.最後令全年上升的可能。而今年一月美國標普五百指數從一月頭的1257點上升至一月31日的1313點,升幅達4.4%。根據一些資料顯示所得,若果一月頭五個交易日總體保持上升的話,美股全年上升的機會將達八成,縱觀今年標普五百指數頭五日上升的目標亦得實現,這結果會對投資者給予很大的信心,而另一個對股市利好的技術因素就是,今年是美國大選年,從過去資料發現,當一月上升遇上大選年時,過往八次的美股全年表現都是上升的,表現為百分之一百。從兩個非常利好的數據中看出今年美股的表現的確不會差得那裡。

如果只許筆者投資一只股票,那麼在下可能會揀SOHO中國(0410),筆者手中四隻股票,最有歷史的要數到是它。事實上當年要不是高位買入這隻股份,在下可能都不會犯錯,更不可能從錯誤中成長。當年在8.28元買入這隻股票,及後令筆者明白到投資理應是認真,嚴謹的行為,而不是隨便以估估下的心態來決定買入/賣出,幸好從學習中方發覺這隻股票其實是"有買貴,冇買錯"的長線優質之選。

由於公司的中期業績早前經已為大家介紹過,所以今次就是想跟大家分享一下此股的投資價值,筆者認為Soho具有長線投資可以從三個方面看到,而所謂的優質股都應該有這幾方面的特質:

1)管理層質素優秀: 穩健且對股東負責的管理層是長線投資者必須重視的因素,筆者愈來愈覺得管理層的作風是最為重要,有一門好的生意,但缺乏有智慧和對股東們盡責的管理層的話,這些股票幾乎都可不值一屑。至於何謂好的管理層,其中一個比較直接簡單的分辨方法就是了解其派息紀錄,從soho的派息往積來看07年是10仙人民幣,其後便一直增加至10年的26仙,增長了160%,幅度驚人。

2)獨特的商業模式:主打一線城市黃金商業地段商業項目是集團的特色,亦是中央政府長期宏調之下,公司業務能夠獨善其身的原因。商業項目(寫字樓和商鋪)受到貨策及限制令的影響較小,市況轉壞更造就逆市收購土地的黃金機會,去年集團便以152億收購六幅位於上海CBD的土地,相對于其他二三線城市,北京和上海這兩大經濟重心顯然是有其獨特價值,加上集團的品牌效應,造就出十分成功的商業模式。

3)穩健的財務狀況:截止去年六月尾,soho手持166億的現金和銀行存款,撇除新收購的40億上海外灘地皮50%權益後,其現金及銀行存款仍然超過120億,淨負債比率仍然維持在60%的水平,比較健康。目前每股NAV約在9港元,而現價則只有5.04元,折讓幅度明顯,筆者預計11年集團會派息0.3元人民幣,折合港元換算年息率超過七厘,現價買入作長線吸納回報將非常吸引。

踏入2012年,股市表現可謂十分不俗,在短短未夠一個月內,恆指已先後上破萬九點和二萬點的心理關口,而美國的一月效應亦似乎得到實現,意味著全年美股整體上升的機會高達八成。在眾多利好因素支持底下,筆者亦希望隨著龍年的到來,股票市場能夠對價值投資者的默默耕耘給予一些支持和回報,在此亦恭祝大家身體健康,萬事如意!!

去年股市表現的確很令人感到不太滿意,對於筆者來說整體的投資回報亦是負數,但要明白到股票市場的特點就是非常波動,其波動的幅度亦比其他資本市場都要大,但股市波動影響的主要是帳面值,俗語說就是身家,有人認為股市跌令自己的身家少了感覺很不好,但筆者認為,長線投資最著重是以收取股息為主的現金流回報,而不是靠買賣差價所賺的資本回報,雖然去年股市表現實在不濟,但筆者的一一年收到的股息卻比一零年要多超過50%,這包括了筆者在去年新增持股份所帶來的股息收入,而新增持股份的部分本金也是來自于股息收入,筆者建議投資股票的年青人盡量把股息收益都重投入回增持股票之中,這樣才能達致複利的效果。而股票收入增加的原因主要有三個:第一就是股票持有價值和數量的增加,這點是緊持買入的成果。第二就是部分的股票增加股息,長遠來說公司增加派息比增持股票帶來的股息增加更為重要,這亦是決定價值投資成敗的關鍵。第三是人民幣匯率上升帶來的兌換性收益,筆者持有的股票絕大多數都是國內經營的,本幣當然是人民幣,而所派發股息亦是人民幣,因此在香港上市的國內企業派發予H股股東的利息會在除淨日內以官方公佈的人民幣兌港元匯價作兌換,人民幣匯價上升, 兌換回來的港幣就會相應增加,這樣就買入更多港元計價的股票。其實大家了解這個因素後,就應該明白像匯賢信託這種以人民幣為結算貨幣的股票,對長線投資者來說是沒有好處的,短期買賣的人士就另當別論,而人民幣在去年兌美元上升了4.7%,意味著這個因素令股息收入帶來4.7%的增加。

事實證明,像去年這樣差的市況,堅持買入優質股,不理會期間的股價波動,所帶來的現金流回報仍然是可觀的,這亦是價值投資者比其他人獨有的心理優勢,因為價值投資者著眼是現金流回報,而投機者就是著重差價,兩者比較之下,前者當然穩定得多,而且幾乎每年都會有所增長(主要是上一段所講的頭兩個原因所致)。因此心理壓力亦比投機炒賣的細得多,股神畢菲特說過,股票的價值在短期來看像投票機,而長遠來看則是量重機,細味就番說話就會知道其道理所在。

這種投資法的可靠之處,在于根據現價水平低于公司的實際資產淨值。航運股主要資產當然是船隊,港口和相關的運輸設備,以中國遠洋為例,相關資產佔了非流動資產75.43%的比例,而股價低于資產淨值則意味著投資者可以用幾毫子的價錢買入一蚊的資產,而這些資產是能夠創造龐大現金流,只要經濟環境轉好,航運需求增加,行業的價值就會重新被市場注視,介時股價定必會拾級而上。

雖然投資航運股的時機已經到達,但要知道股值由低估至合理再去到高水,起碼至少需要三至五年的時間,對於筆者來說,三至五年只算是中線投資,但對很多炒開股票的投機者,便很難能夠有耐性等到高水的一刻,而且目前即使是低水,但股價會不會更低則無人能說準,所以這種投資方法很考驗投資者的定力與耐性,但普遍認為決定投資能否成功的"八二法則",80%在于投資者的心態,持貨夠不夠定力,對自己的分析有沒有信心,會否因市場動蕩便把持不定,這些條件將很大程度決定了投資的成與敗,而剩下的20%則是比一般人認為最主要的知識和研究。

"高回報高風險。"這句說話前面的還差了一句,那就是短時間。要達到"高回報低風險。"這個理想其實不是沒有,條文就是需要長時間投入。風險,回報和時間三者永遠是相互約束的,而簡單投資法的核心價值亦在于時間,投資的關鍵在于考驗人性的弱點,因此研究股票之餘,了解人性和心理對投資的幫助,往往比一些經濟知識和估值計算方程更有用。