如果只許筆者投資一只股票,那麼在下可能會揀SOHO中國(0410),筆者手中四隻股票,最有歷史的要數到是它。事實上當年要不是高位買入這隻股份,在下可能都不會犯錯,更不可能從錯誤中成長。當年在8.28元買入這隻股票,及後令筆者明白到投資理應是認真,嚴謹的行為,而不是隨便以估估下的心態來決定買入/賣出,幸好從學習中方發覺這隻股票其實是"有買貴,冇買錯"的長線優質之選。

由於公司的中期業績早前經已為大家介紹過,所以今次就是想跟大家分享一下此股的投資價值,筆者認為Soho具有長線投資可以從三個方面看到,而所謂的優質股都應該有這幾方面的特質:

1)管理層質素優秀: 穩健且對股東負責的管理層是長線投資者必須重視的因素,筆者愈來愈覺得管理層的作風是最為重要,有一門好的生意,但缺乏有智慧和對股東們盡責的管理層的話,這些股票幾乎都可不值一屑。至於何謂好的管理層,其中一個比較直接簡單的分辨方法就是了解其派息紀錄,從soho的派息往積來看07年是10仙人民幣,其後便一直增加至10年的26仙,增長了160%,幅度驚人。

2)獨特的商業模式:主打一線城市黃金商業地段商業項目是集團的特色,亦是中央政府長期宏調之下,公司業務能夠獨善其身的原因。商業項目(寫字樓和商鋪)受到貨策及限制令的影響較小,市況轉壞更造就逆市收購土地的黃金機會,去年集團便以152億收購六幅位於上海CBD的土地,相對于其他二三線城市,北京和上海這兩大經濟重心顯然是有其獨特價值,加上集團的品牌效應,造就出十分成功的商業模式。

3)穩健的財務狀況:截止去年六月尾,soho手持166億的現金和銀行存款,撇除新收購的40億上海外灘地皮50%權益後,其現金及銀行存款仍然超過120億,淨負債比率仍然維持在60%的水平,比較健康。目前每股NAV約在9港元,而現價則只有5.04元,折讓幅度明顯,筆者預計11年集團會派息0.3元人民幣,折合港元換算年息率超過七厘,現價買入作長線吸納回報將非常吸引。

踏入2012年,股市表現可謂十分不俗,在短短未夠一個月內,恆指已先後上破萬九點和二萬點的心理關口,而美國的一月效應亦似乎得到實現,意味著全年美股整體上升的機會高達八成。在眾多利好因素支持底下,筆者亦希望隨著龍年的到來,股票市場能夠對價值投資者的默默耕耘給予一些支持和回報,在此亦恭祝大家身體健康,萬事如意!!

去年股市表現的確很令人感到不太滿意,對於筆者來說整體的投資回報亦是負數,但要明白到股票市場的特點就是非常波動,其波動的幅度亦比其他資本市場都要大,但股市波動影響的主要是帳面值,俗語說就是身家,有人認為股市跌令自己的身家少了感覺很不好,但筆者認為,長線投資最著重是以收取股息為主的現金流回報,而不是靠買賣差價所賺的資本回報,雖然去年股市表現實在不濟,但筆者的一一年收到的股息卻比一零年要多超過50%,這包括了筆者在去年新增持股份所帶來的股息收入,而新增持股份的部分本金也是來自于股息收入,筆者建議投資股票的年青人盡量把股息收益都重投入回增持股票之中,這樣才能達致複利的效果。而股票收入增加的原因主要有三個:第一就是股票持有價值和數量的增加,這點是緊持買入的成果。第二就是部分的股票增加股息,長遠來說公司增加派息比增持股票帶來的股息增加更為重要,這亦是決定價值投資成敗的關鍵。第三是人民幣匯率上升帶來的兌換性收益,筆者持有的股票絕大多數都是國內經營的,本幣當然是人民幣,而所派發股息亦是人民幣,因此在香港上市的國內企業派發予H股股東的利息會在除淨日內以官方公佈的人民幣兌港元匯價作兌換,人民幣匯價上升, 兌換回來的港幣就會相應增加,這樣就買入更多港元計價的股票。其實大家了解這個因素後,就應該明白像匯賢信託這種以人民幣為結算貨幣的股票,對長線投資者來說是沒有好處的,短期買賣的人士就另當別論,而人民幣在去年兌美元上升了4.7%,意味著這個因素令股息收入帶來4.7%的增加。

事實證明,像去年這樣差的市況,堅持買入優質股,不理會期間的股價波動,所帶來的現金流回報仍然是可觀的,這亦是價值投資者比其他人獨有的心理優勢,因為價值投資者著眼是現金流回報,而投機者就是著重差價,兩者比較之下,前者當然穩定得多,而且幾乎每年都會有所增長(主要是上一段所講的頭兩個原因所致)。因此心理壓力亦比投機炒賣的細得多,股神畢菲特說過,股票的價值在短期來看像投票機,而長遠來看則是量重機,細味就番說話就會知道其道理所在。

這種投資法的可靠之處,在于根據現價水平低于公司的實際資產淨值。航運股主要資產當然是船隊,港口和相關的運輸設備,以中國遠洋為例,相關資產佔了非流動資產75.43%的比例,而股價低于資產淨值則意味著投資者可以用幾毫子的價錢買入一蚊的資產,而這些資產是能夠創造龐大現金流,只要經濟環境轉好,航運需求增加,行業的價值就會重新被市場注視,介時股價定必會拾級而上。

雖然投資航運股的時機已經到達,但要知道股值由低估至合理再去到高水,起碼至少需要三至五年的時間,對於筆者來說,三至五年只算是中線投資,但對很多炒開股票的投機者,便很難能夠有耐性等到高水的一刻,而且目前即使是低水,但股價會不會更低則無人能說準,所以這種投資方法很考驗投資者的定力與耐性,但普遍認為決定投資能否成功的"八二法則",80%在于投資者的心態,持貨夠不夠定力,對自己的分析有沒有信心,會否因市場動蕩便把持不定,這些條件將很大程度決定了投資的成與敗,而剩下的20%則是比一般人認為最主要的知識和研究。

"高回報高風險。"這句說話前面的還差了一句,那就是短時間。要達到"高回報低風險。"這個理想其實不是沒有,條文就是需要長時間投入。風險,回報和時間三者永遠是相互約束的,而簡單投資法的核心價值亦在于時間,投資的關鍵在于考驗人性的弱點,因此研究股票之餘,了解人性和心理對投資的幫助,往往比一些經濟知識和估值計算方程更有用。

踏入2012年,首先祝大家新年進步,身體健康,也希望今年每位都能得償所願,事事順利。筆者在這裡想分享一下一種既簡單且效益高的投資方法,只需要戰勝到心魔,這種簡單投資法實在是非常合適一般大眾朋友。

首先,這種投資方法主要的對象是建立于某些具有明顯行業周期的行業,筆者認為當中的表表者必定是航運股,航運企業一般都是全球經濟環境的寒暑表,因全球貿易運輸仍然以海路為主,而且這種方式在可見的未來依然保持優勢,海運的貨量大,距離長和成本低遠遠是其他方法所不能取代的,因此航運公司擁有這種戰略地位,加上最主要的戰略資源(如鐵礦,原油等)依然完全依賴海路作運輸的最有效方法,成就了航運業在全球化市場的經濟地位。但經濟周期永遠都是反反覆覆,經營航運業卻只能夠以靜制動,靜的意思就是船公司要利用自己龐大的船隊去應付這些時高時低的運輸需求,可想而知,這種模式必要會引申一個問題,就是固定成本高,因船隊的保養和折舊費用巨大,所以遇上目前這樣的供過于求情況時,其經營情況可想而知。

因此,航運股的股價表面就永遠切實並放大了當時的營運狀況,像目前的中遠洋(1919)和中海發展(1138)這兩間國內的航運巨擘,股價由年初至今跌超過50%,遠比其他股票和恆指(-20%)走勢要差,反映乾散貨運價的波羅的海指數(BDI)更是屢創低位,最低曾跌至1043點這金融海嘯後的兩年新低,反映乾散貨運輸幾乎是"做一單,蝕一單"的困難局面。BDI走勢幾乎與航運企業的經營狀況及股價連成一線,目前航運股正處於三個因素都是負面的情況,首先是BDI俳佪在低位水平(1350點左右),其次就是今年航運股都處於虧蝕的狀況,第三就是目前航運股的股價十分低殘,以中遠洋為例,其股價只有每股NAV的51.57%,當這三個主要負面訊號同時出現。對於價值投資者來說,卻意味著中長線吸納航運股的時機已經出現。(待續)

        筆者在這裡恭祝大家聖誕快樂和新年進步,同時也意味著我們即將要投入新的一年,回顧番2011年全球主要股市只有美國的道指錄得輕微升幅(+6.17%),  而其餘主要指數包括英國FTSE100指數(-6%),日經平均指數(-17.8%),上証綜合指數(-22.72%)以及恆指(-19.6%),這個結果幾乎與年初的市場預期完全相反,首先是整體市況都不理想,尤其是投入11年的下半年,過多負面消息影響股市的表現,使股市表現與年初的預期完全相反,其次就是反常現象,中國股市是全球主要市場中跌得最多的,但其GDP增長仍然是跑贏其他國家的,這種現象實在令人感到不解,與中國股票市場擁有密切關係的香港股市自然也不好得那裡。

        與其要解釋過去股市表現為何會如此如此,硬要為已發生的事實配上看似乎合邏輯的理由,倒不如對未來一年作一些有前瞻性的預測。展望2012年,筆者絕對是市場少有會看好的一群,主要原因是歐債問題雖然持續,但其解決方法已經明朗且有初步框架,筆者認為歐洲問題終究會淡化,當市場忘記這個負面因素時,就會關注回一些較好的消息,這是為什麼股市走勢永遠都像鍾擺一樣從一個極端走向另一個極端。而美國市場表現復甦的勢頭將會是筆者看好明年經濟的主要原因,而近期不論是失業率,製造業指數,申領失業津貼人數和房屋動工量都有改善或好過市場預期,尤其是美國消費者信心有強烈跡象顯示回勇。會議局公布,十二月消費者信心,由上月經修訂的55.2,上升至64.5,創八個月新高,亦好過市場預期。作為消費大國的美國,消費幾乎是推動美國經濟的最主要動力,只要明白到,大量消費-->存庫減少-->企業增產-->工人就業改善-->流動人口增加-->房屋市場回暖。這一環扣一環的經濟活動引發乘數效應(Mutiplier effect),最終就會帶來經濟景氣。而中國主要關注的通脹亦得以舒緩,十一月的CPI回落至4.5%的較合理水平,而上指基本上已是跌無可跌,加上樓市冷卻下,資金可能重新流回股市內,相對于美股,筆者更看好中國股市表現。

　　　　　對於所謂市場的預測,筆者發現許多的預測基本上都是把當年的表現為藍本,再作少少修飾所得出的。一一年表現不好,一二年的預測也肯定不會樂觀;再看看去年,由於一零年表現不俗,所以去年年尾的預期也傾向正面,至於結果如何就由大家來定奪。所以市場預測基本上是沒有意義的,對於個股分析其實更為重要,今年有個比較奇怪的現象就是大部分股票的相關性很高,亦積是所謂的貝他系數,對此的確令很多長線投資者亦深感無奈。但市場就是永遠令人難以估計,但在下認為只要對自己的股票有了解,有信心,跌市就是機會,這句說話也說了不下數十次,即使是今年的漫長跌市,筆者依然對自己的股票所處的市場環境擁有很大的信心,所以跌市也不足為懼,最後祝願大家未來一年要身體健康,事事如意,同時亦要多關心身邊的家人和朋友,因為財產失去了可以再賺回來,但親人和朋友就沒有這樣的機會,珍惜!

由於金融危機引發歐美等國都以印銀紙來舒緩問題,令貨幣供應愈來愈多,雖然筆者早就認為這些增加的貨幣短期內都只會進入金融機構體系之內,用來增加其資本以擴充實力,短期對實體經濟並未有太大影響,但當問題進一步安定下來時,這些資本便很可能要尋找新的出路,進而令部分市場的資產價格急速上升,這亦解釋到為何目前歐美經濟不景,部分經濟發展速度較高的新興市場(最明顯例子是中國)的資產卻爆升,這是全球宏觀貨幣政策帶來的結果,筆者認為這種現象並不是短暫性,而是會周而復此地出現在各個有潛力被"熱炒"的資本市場之內。

面對這種現象,投資者必須明白資產有價,尤其是好的資產,由於全球以萬億的資本流向和速度是沒可能預料得到的,因此奉行價值投資便是認對這個局勢最好的方法,只要你知道自己持有是好的,有潛力被炒高的資產,便不需因一時三刻的波動而令自己無所適從。至於大問題當然是什麼才有資格稱得上為好資產??筆者對此沒有皆定答案,好資產可以是優質的地皮,有限而又有價值的資源,甚至藝術品等等,但大部分這種資產都有一個弊病,就是不能創造現金流,然則你擁有一批黃金,即使黃金價格愈來愈高,但黃金本身不是生息資產,變相你要利用這批黃金來維持生活的話,只有不斷地變賣出去,最後結果就是坐食山崩而已,這是解釋到筆者為什麼喜愛投資有價證券,因為股票原則上就是公司的一部分,公司的特點就是不斷進行經濟活動來產生現金流,再透過利潤分配予各股東作出資本投入的報酬,從而產生源源不絕的現金流。

當然,有些公司經常利用財技攤薄原有股東股權比重作增資之用,筆者認為這種公司本身業務做得再好都冇用,皆因管理層沒有為股東的利益出發,好的公司有個很明顯的特點,就是股權比重,甚至可以說是總發行股數都比較穩定。這點很重要,因為公司若果不斷通過發行新股或集資以維持其營運,結果等同央行不斷印銀紙引發貨幣泛濫是一樣,那就是其本身的購買力會下降,寫到這裡,又聽到一則新聞,就是平保宣佈發行260億人民幣的可換股債券來維持其資本充足水平,筆者深感慶幸自己是國壽的股東而不是平保這種只照顧新股東不理舊股東的投資者。

很快又到了一年的尾聲,對於很多投資者來說,二零一一年對他們來說,都是十分困難的一年,筆者認為今年的投資環境的確十分撲朔迷離,情況比零九年金融海嘯的時候更複雜,記得兩年多前由美國雷曼兄弟爆煲所引發的信貸危機時,可謂來得快去得快,加上當時情況較危急,投資者的操作也相對直接一些。而目前令全球投資者擔心的歐債危機,除了是一個經濟科題外,更引申了許多政治問題,德法這兩個大國與歐豬國家"各懷鬼胎",一味爭取自身利益而達不成共識,導致全球投資環境濛上一層陰影,然而天下間沒有解決不了的問題,若情況變得極為危急時,歐央行的解決辦法會與美聯署的同出一切。

筆者認為,歐債問題最終解決方法依然是"印銀紙",利用量化寬鬆的貨幣政策支持歐洲央行簡接買債劵,而債券的主體將可能是EFSF或ESM的進化版,換言之這種債券將是歐元共同債,只是名字可能有所避忌而已。皆因面對目前的經濟問題,若以節約手段來減少赤字是不可取的,首先是需時較長,其次是效果難料,再講這些歐豬國亦可能不遵守有關管制,最後以投資市場因此問題打空轉,使前景更加迷離。因此利用貨幣政策支持歐盟解決債務是預料到的是,面對經濟可能蕭條時,即使是修改憲法來推行有關政策也無可厚非。

全球貨幣泛濫已經不是什麼新鮮事,明白這個遊戲規則的國家,即使本身有大量財盈,都不可能將之還清自己的債務,因為減債同時亦會令本身的資產負債表縮水,簡接令整體經濟規模減少,對國家不是好事。相對之下,利用本身較優良的財政狀況來支持其發行更低成本的債券,用以擴大經濟規模似乎才是王道,其實全球經濟發展已經早與債務規模劃成等號,發達國家常說要減債只是空口說白話,老實說有錢他們也不會這樣做,否則出現通貨緊縮時就是自尋煩惱。(待續)

筆者于本週二以每股0.4元(港元.下同)增持佳景集團(0703),主要原因是公司業務發展持續良好且估值偏低,以集團的中期業績每股5.79仙計算,2012年市盈率只有3.45倍,筆者認為本澳旅遊業發展勢頭良好。截止今年頭十個月的數據顯示,本澳旅客數字同比上升13.6%至2376.64萬人次,因此以主打在各大博企內飲食服務業的佳景集團來說,實在是實益非淺。

截止今年六月三十日為止,集團的營業額為2.44億元,按年上升53.2%,上升主要原因是業務量上升和公司的一項投資物業項目開始產生現金流所致。毛利為8540.7萬元,同比上升56.75%,毛利率亦錄得79個百分點的改善,毛利率為34.95%,而股東應佔溢利為3208.6元,按年大升144.2%,每股純利為5.79仙。期內食物及飲品業務佔以整體營業額之比重達97%,而本年三月的日本大地震亦沒有影響擁有十間日本餐廳的佳景集團,這點從營業額可以看出,更重要一點是佳景集團的餐廳據點對其營業是有極大優勢的,這點曾經是在博企工作過的筆者會略知一二,大家都知道佳景集團多家餐廳的位置都是在大型賭場之內,而賭場的貴賓業務與賭場內飲食場所的營業額可謂息息相關,貴賓一般到賭場博彩,都設有"回佣"機制,佣金的大部分是直接以現金形式回贈予客人,本地人俗稱為"出碼糧",而相對較少部分的佣金是不能以淨現金支出回饋客人手中,賭客必須把這部分的佣金以酒店房租,交通費用或渡假村內的餐飲消作抵消之用,在這種情況之下對在賭場內的餐廳生意是有很大的幫助,這亦是佳景集團在澳門飲食業界的"絕對優勢"。

整份中期報告的最顯眼地方可能不是大升的營業額和盈利,而是報告中所提到的負債比率和相關的財政問題,集團的負債比率由去年年末的39.2%急增1.74倍至107.4%,筆者了解到是與集團收購了一棟位於澳門市中心的六層商業樓宇有關,但大家可能不了解為何收購會令集團的負債比率急升,因此筆者必須要解釋一下,"負債比率"的公式=淨負債/股東權益,而淨負債就是現金/銀行存款這些QUICK ASSETS減去總負債得出的數字,大家可以想像下,在短時間內,公司利用抵押貸款收購一項物業,假設是借入十元買入價值十元的投資物業,而假設收購前公司的股東權益為三元,淨負債是一元,此時公司的負債比率為33.33%。而收購物業後,不計公允值因素之下的股東權益同樣是三元,淨負債卻是(十加一等於十一元),整個公司的負債比率就突然惡化近十倍,但負債上升原因是整個資產負債表大了,而買入的又是有市有價的投資物業,因此這情況下的負債率上升對公司就沒有太大影響,只有流動性方面可能有些影響,但集團盈利/財務支工接近10倍,影響實是極之有限,相對來說,收購澳門的黃金商業地段幾乎是有賺無蝕的投資,前提是你有沒有資金,因此筆者對於佳景的前景十分有信心。

二零一一年的確是全球金融股的災難之年。不論銀行,保險等金融行業的股價表現都絕對跑輸大市,像在香港上市的匯控年初至今的股價足有28.2%的跌幅,即使是主打新興市場的渣打,今年其中間業績表現亦不俗,但股價亦有超過25%的跌幅,而內險股的跌勢更是有過之而無不及,平保(-43%)和國壽(-40%)都是在今年跌得較為重的股票,而普遍內銀股都有20%至30%的跌幅,相對之下其股價表現與在港上市的國際大型銀行股相若。

如果說到國際大型銀行目前遇到的最大陰霾是歐債危機的話,那麼大眾最擔心內銀的原因就是內地房地產泡沫一旦爆破,對內地銀行資本充足水平的缺口和其壞帳率上升情況是最主要關心的地方。為此國際貨幣基金會為內地17間銀行進行了一個比較全面的壓力測試,在最嚴峻的情况下,即假設中國經濟按年增長跌至4%,M2按年增幅跌至10.2%,房價下挫26%及存貸基準利率變動0.95厘,則佔中國銀行業資產25%的銀行,資本充足率將跌至8%的最低監管要求以下。IMF續指,GDP增長每下跌1個百分點,內銀不良貸款率會上升至少1個百分點。可見在這種十分嚴峻的局面之下,內銀的資本情況仍然是可以接受的水平,總括來說,而且內銀股與歐債的關係幾乎是絕緣,即使美銀和高銀在早前分別減持建行和工行的操作亦只是為了止賺,也可說是回水救國,而並非內銀出了什麼大問題,對比之下,沒完沒了的歐債危機對國際大型銀行才是最大的擔憂所在。

就在筆者寫本文之時,剛巧聽到人民銀行三年來首次減存款準備金率50個點子,亦即是降到百分之二十一的水平,主要原因應是與CPI從高位回落有關,減存款準備金率對銀行和股市都是好事,預計短期內地股市的表現會回暖,對於內銀股今年的淨利潤能否保持較快增速亦有了一定的保障,現階段的確是投資者投資內銀股的黃金時期,但必須分段買入,主要原因是就算內地經濟真的實現"軟著陸",但歐債危機一旦爆發出來,在全球最方便的提款機"香港"上市的一眾內銀股也會受到很直接的股價下跌壓力,因此分注吸納是關鍵。

大概有十多日的時間沒有打網誌,原因並不是筆者忙於工作,我認為即使工作再忙,能在工餘時間做自己喜歡做的事,是一份心靈雞湯,對此筆者日後即使再忙都好,都會盡量抽時間打網誌,而網誌進度較慢的原因是筆者在上週五到香港浸會醫院接受了一個關於心臟的電生理檢查(EPS),這個檢查是一個微創手術,期間需要右邊大腿內則開一個小洞,並插入數支導管進入動脈內測試是否有先天性的旁導管存在,因筆者早前在身體檢查時發現了有心律不正這個現象,是次檢查對本身的治療有很重要的幫助。

是次檢查留了一晚院,結果是沒有先天性的旁導管,而心律不正的問題則需要繼續接受藥物治療。事實上目前筆者的心律不正問題是能夠通過手術而根治的,只是目前來說整體臨床上的根治率仍不是太高(一次性根治率為七成以上),而筆者的主診醫生亦認為在下本身沒有太大急切性在目前接受這項手術,他說目前國際上仍然對這項手術存在較大的改善空間,待未來幾年後的臨床上成功率再進一步提高才做手術也未遲,因此筆者亦只有聽從醫生意見,先進行藥物治療看看效果,另外就是等有關技術加以改良,為求是一擊即中,沒有手尾跟。

若問筆者有沒有因此失落過,答案是有的,但在下仍然認為樂觀面對和接受你所有的,才是解決問題和快樂生存之道,通過藥物治療之下,醫生亦說筆者可以繼續跑步,游水等運動。而藥物的副作用亦很少很少,至少筆者目前仍然沒有感到有何不妥,因此樂觀和積趣才是人生道路最重要的能源,而投資也是如此,2011年相信對很多投資者來說都是表現很差的一年,而筆者的永久投資組合至目前有12.36%的帳面虧損,但未計及之前收到的股息,不過熟悉這個BLOG的朋友都知道在下是沒有一絲的擔心,因為長線投資經歷起跌是很平常的事,這與人生一樣起起伏伏,只有深信有實力的始終能跑出就足夠了。